10.2 组合构建：等权、风险平价、目标波动
课前导读
学习目标
学完能解决什么困惑：同样选出一批股票，为什么不同权重会让资金曲线完全不同？ 适合谁：已经知道分散与相关性，想把观察名单变成可复盘组合的新手。 难度：intermediate 用时：约 40 分钟
上一节我们知道，组合不是“多买几只就安全”。
这一节继续往前走一步。
当你已经有一批候选股票或策略，下一件事就是分配权重。
权重，就是每个持仓在账户里占多少比例。
这听起来像一道算术题。
但它其实是风险管理题。
同样是 5 只股票，平均每只 20%，是一种组合。
其中一只占 60%，其他四只各占 10%，也是一种组合。
两者持仓数量一样。
但账户命运完全不同。
本节会介绍三种入门方法：等权、风险平价、目标波动。
我们不追求一步到位。
目标是让你知道每种方法在解决什么问题、适合什么边界、怎样做新手最小版本。
知识正文
1. 类比：做一桌菜，不是每道菜都放同样辣椒
想象你要做一桌家常菜。
有青菜、鱼、汤、主食和一道辣菜。
如果你把同样多的辣椒放进每一道菜，整桌饭可能会太刺激。
如果你只在辣菜里放很多辣椒，其他菜保持清淡，体验就更平衡。
组合构建也是如此。
每只股票的“味道”不一样。
有的波动大，像辣菜。
有的波动小，像清汤。
有的和其他股票一起动，像味道相近的菜。
有的提供不同口感。
构建组合，就是决定每道菜上桌多少。
关键直觉
权重不是奖励你最喜欢的股票，而是安排账户承受风险的方式。
2. 从类比进入术语：什么是组合构建
组合构建，是把候选股票、策略或资产按照一定规则分配权重。
它回答三个问题。
第一，哪些对象可以进入组合？
第二，每个对象分配多少资金？
第三，什么时候调整这些权重？
前两个问题决定组合长什么样。
第三个问题决定组合能不能长期维持纪律。
新手最容易犯的错误，是只重视选股。
选股像挑食材。
组合构建像安排菜单和份量。
只有食材好，但份量失衡，账户仍可能很难吃得消。
3. 方法一：等权
等权，是最容易理解的组合方法。
如果组合里有 5 只股票，每只权重就是 20%。
如果有 10 只股票，每只权重就是 10%。
公式很简单：
等权的优点是透明。
你不会因为特别喜欢某只股票，就不知不觉给它过高仓位。
等权也方便复盘。
当回测报告表现不好，你更容易判断问题来自选股规则，而不是某个极端权重。
等权的缺点也明显。
它默认每只股票风险差不多。
但现实不是这样。
一只稳定的大盘消费股，和一只波动很大的小盘题材股，不能只因为都在观察名单里就承担同样资金。
4. 等权适合什么情况
等权适合新手学习组合构建的第一站。
尤其适合以下场景。
候选股票数量不多。
每只股票流动性较好。
行业没有过度集中。
单只股票波动差异不夸张。
你还没有足够稳定的数据估计风险。
在这些条件下，等权是一种朴素、可解释、低复杂度的方法。
常见误区
等权不是永远安全。若 8 只股票都来自同一产业链，等权只是把同一风险平均分装。
5. 方法二：风险平价
风险平价听起来很高级。
先不要被名字吓到。
它的核心思想很像分配家务。
不是看每个人站了多少位置。
而是看每个人实际承担了多少劳动。
在组合里，“劳动”可以理解为风险贡献。
如果某只股票波动很大，给它 20% 权重，可能贡献 40% 的账户波动。
如果另一只股票波动很小，给它 20% 权重，可能只贡献 10% 的账户波动。
风险平价想做的事是：让每个部分对组合风险的贡献更接近。
6. 风险平价的新手直觉版
严格的风险平价需要协方差矩阵等计算。
新手不用一开始就进入那一步。
我们先用“波动越大，权重越小”的直觉版本。
假设有三只股票。
| 股票 | 近似波动水平 | 直觉权重 |
|---|---|---|
| 稳定股 A | 10% | 较高 |
| 中等股 B | 20% | 中等 |
| 活跃股 C | 40% | 较低 |
如果只做等权，三只都是 33.3%。
活跃股 C 可能让组合上下晃得很厉害。
直觉版风险平价会降低 C 的权重。
同时适当提高 A 的权重。
这样不是因为 A 更值得买。
而是因为 A 每单位资金带来的波动更小。
7. 一个简化计算例子
假设你估计三只股票的波动分别是 10%、20%、40%。
可以先取它们波动的倒数。
A 的倒数是 1 / 10 = 0.10。
B 的倒数是 1 / 20 = 0.05。
C 的倒数是 1 / 40 = 0.025。
把三个数加起来：0.175。
再把每个倒数除以总和。
A 权重大约 57%。
B 权重大约 29%。
C 权重大约 14%。
这只是教学简化。
它表达的是：越颠簸的持仓，给更小份量。
风险警告
波动率来自历史数据，不保证未来仍然一样。风险平价不能消灭突发风险，只能帮助你避免明显失衡。
8. 方法三：目标波动
目标波动，是给整个组合设一个“颠簸上限”。
它不是先问“我想赚多少”。
而是先问“我能承受多大的上下晃动”。
比如你通过回测估计，一个组合年化波动约 20%。
但你的心理和资金计划只能接受 12% 左右的波动。
那么你可以降低整体仓位，留出更多现金。
简化理解如下：
如果目标波动是 12%。
当前组合波动估计是 20%。
目标仓位约为 60%。
也就是说，组合股票部分约占 60%，剩余 40% 留作现金或低风险缓冲。
这里不要求你精确预测。
重点是把“我能承受多颠”写进规则。
9. 目标波动适合什么情况
目标波动适合已经有回测资金曲线的新手研究者。
你刚学完回测评估，已经看过波动率和最大回撤。
这时可以问自己：
回测里的波动，如果真实发生在账户里，我能不能睡得着？
如果不能，就不要只修改买卖信号。
你还可以降低整体仓位。
目标波动不是预测市场。
它是限制自己账户的驾驶速度。
路况越不稳，车速越要降。
10. 三种方法放在一起比较
| 方法 | 解决的问题 | 优点 | 边界 |
|---|---|---|---|
| 等权 | 避免主观偏爱过度集中 | 简单、透明、好复盘 | 忽略波动差异和相关性 |
| 风险平价 | 避免高波动持仓贡献过多风险 | 更重视风险贡献 | 依赖历史波动估计 |
| 目标波动 | 控制整个账户颠簸程度 | 适合连接回测评估 | 目标设置过高仍会危险 |
这三种方法不是互相排斥。
新手可以先用等权建立基础。
再用波动信息微调。
最后用目标波动决定是否留现金。
这就是从简单到稳健的路线。
11. 组合构建流程
graph TD
A["候选股票或策略"] --> B["剔除不符合风险边界的对象"]
B --> C["使用等权作为起点"]
C --> D["根据波动调整权重"]
D --> E["检查行业和策略集中"]
E --> F["设置目标波动和现金比例"]
F --> G["形成可复盘组合"]这条流程适合新手。
它先保证简单。
再逐步加入风险控制。
不要反过来。
不要一开始就追求复杂优化。
复杂优化如果没有清楚假设，常常只是把历史拟合得更漂亮。
12. 新手最小版本
如果你现在要做一个最小可用组合，可以这样开始。
第一，股票数量控制在 4 到 8 只。
太少，分散不足。
太多，新手难以跟踪。
第二，单只初始权重不超过 25%。
这样一只股票出问题，不至于拖垮整个账户。
第三，至少覆盖 3 个不同风险来源。
例如消费、医药、制造、红利、低波动等不同逻辑。
这里的分类不必完美。
关键是不要全都来自同一个故事。
第四，对明显高波动股票降低权重。
如果一只股票的波动大约是另一只的两倍，就不要给同样仓位。
第五，用回测或纸面记录观察组合资金曲线。
如果最大回撤让你无法接受，先降整体仓位。
13. 量化开发视角：伪代码先于复杂模型
在写正式程序前，可以先写伪代码。
输入：候选股票列表、行业标签、近似波动、相关性观察、账户目标波动
步骤 1：删除不符合流动性和风险边界的股票
步骤 2：对剩余股票先分配等权
步骤 3：若某股票波动显著高于平均值，则降低权重
步骤 4：若某行业总权重超过上限，则按比例下调
步骤 5：估计组合波动，若高于目标波动，则降低总股票仓位
输出：每只股票目标权重、现金比例、调整理由伪代码的价值，是让你先把逻辑说清楚。
等逻辑稳定后，再用 Python 表格实现。
如果逻辑本身说不清，代码只会让混乱跑得更快。
14. 投资者视角：权重就是你的真实观点
你嘴上说看好某个行业，不代表账户真的押了它。
账户里的权重才代表真实观点。
如果你说“只是试一试”，却给了 40% 仓位，这不是试一试。
这是重仓判断。
如果你说“这只股票风险很大”，却没有降低权重，说明你的规则没有落地。
组合构建会逼你诚实。
每一个百分比，都是你对风险和收益的选择。
15. 老师视角：先让学生活下来
对 A 股新手来说，第一目标不是做出最优组合。
第一目标是做出可解释、可复盘、能长期学习的组合。
等权让学生不乱押。
风险平价让学生尊重波动。
目标波动让学生尊重自己的承受力。
这三者合在一起，就是组合构建的入门骨架。
交互实验室
练习：从等权到目标波动的三步表
请用下面这张表做一次纸面组合构建。
可以使用你自己的观察名单，也可以使用模拟股票。
不用真实外部数据。
波动水平可以先用“低 / 中 / 高”粗分。
| 股票/策略 | 行业或来源 | 初始等权 | 波动水平 | 调整后权重 | 调整理由 |
|---|---|---|---|---|---|
| 对象 1 | |||||
| 对象 2 | |||||
| 对象 3 | |||||
| 对象 4 | |||||
| 对象 5 |
操作步骤如下。
第一步，假设有 5 个对象，先给每个 20%。
第二步，把波动水平标为低、中、高。
第三步，高波动对象下调 5 到 10 个百分点。
第四步，把腾出的权重分给低波动对象或现金。
第五步，检查任一行业或同类策略是否超过 40%。
第六步，给整个组合写一个目标波动描述。
例如：“我希望这个组合的回撤体验明显低于单一高波动股票。”
最后回答：如果组合未来一个月下跌 8%，你会按计划继续复盘，还是会情绪化改规则？
实验室产出
本节产出是一张“目标权重表”，每个权重都必须写出调整理由。
核心复盘
知识清单：
- [ ] 组合构建是在候选对象之间分配权重，而不是简单挑更多股票。
- [ ] 等权简单透明，适合作为新手起点，但不能解决所有风险问题。
- [ ] 风险平价的直觉是让高波动对象少拿权重，让风险贡献更均衡。
- [ ] 目标波动把账户承受力写进规则，必要时通过降低总仓位实现。
- [ ] 新手最小版本应包含股票数量、单只上限、行业检查、波动调整和现金比例。
金句总结
“选股决定你坐上哪辆车，权重决定你把油门踩到多深。”